El influjo de capital y la “guerra de las monedas”

Las divisas vuelven a las economías emergentes, pero no vienen solas. Los riesgos que traen plantean desafíos a la política económica. Por Alejandro D. Jacobo / Doctor en Ciencias Económicas

El flujo de capitales privados está retornando a las economías emergentes. El Instituto de Finanzas Internacionales (IIF, por sus siglas en inglés) proyecta que este año ingresarán cerca de 709 mil millones de dólares, destinados a inversión en portafolio, al financiamiento de déficits públicos y, en mayor medida, a inversiones extranjeras directas.

Aunque el ingreso de capital de corto plazo proporciona beneficios, capear el riego que implica constituye todo un desafío de política económica para las economías emergentes. Al respecto, el influjo provoca una expansión crediticia y, con ello, un semillero eventual de nuevas crisis financieras, especialmente cuando los mercados financieros trabajan, como siempre sucede, con información incompleta y en donde el valor de ciertos activos puede desvincularse de sus fundamentos, debido a expectativas exacerbadas de los agentes.

El mayor precio de estos activos facilita el respaldo de nuevos préstamos, los cuales, a su vez, se trasladan a la compra de activos y elevan más su precio. De continuar el proceso, aparecen problemas y consecuencias conocidas e indeseables.

El aumento del valor de los activos puede generar, además de un descalce cambiario, un desfasaje de plazos que incremente la vulnerabilidad de los balances de los agentes y la posición financiera de empresas y familias, causando dificultades.

Adicionalmente, después de la crisis internacional reciente, a los países emergentes les ha ido mejor, ya que su recuperación ha sido más rápida. Gracias a ello, sin embargo, podrían recibir el traslado de los problemas de otros países a sus economías vía la “guerra de las monedas”, en virtud de la cual todos quieren debilitar la suya para ganar competitividad.

Y de ahí en parte los flujos que se observan, pues las naciones más desarrolladas, al promover una baja tasa de interés, generan una peligrosa oleada de inversión hacia las emergentes y fuerzan a la apreciación de sus monedas, mientras las de aquéllas pierden valor para estimular sus exportaciones y frenar sus importaciones y, mientras esto sucede, recuperan crecimiento. En otras palabras, la tasa de interés bajó en casi todos lados y los capitales están dando vueltas para ver dónde aterrizan. Obviamente -así como aterrizan- pueden despegar.

Por fortuna, los países emergentes, o por lo menos algunos, tienen un panorama claro de los riesgos que el ingreso de capital de corto plazo supone y del peligro de la apreciación cambiaria. En ese marco, resulta una preocupación natural el establecimiento de medidas que desincentiven el flujo a corto plazo y reduzcan su impacto sobre el crédito y la liquidez en general, a la vez que neutralicen la apreciación de la moneda.

En efecto, un trabajo reciente del Fondo Monetario Internacional sugiere aceptar la posibilidad de utilización de algún instrumento regulatorio frente al influjo de capitales (1). Esto no significa abandonar la posición tradicional dominante de no usarlos, pero, en cambio, recordar la posibilidad de utilizar instrumentos cuando los mercados financieros son imperfectos para limitar los efectos de los influjos de corto plazo en moneda extranjera que, por su naturaleza, tienden a exacerbar, entre otros, los riesgos de descalces cambiarios.

Con relación a estos instrumentos, los encajes a capitales adeudados a corto plazo por las entidades financieras al exterior, junto a encajes en moneda extranjera a los depósitos, permiten que un porcentaje de los flujos de capitales que ingresan al país se mantengan líquidos. Estos pasivos se encarecen así frente a otros en moneda nacional de mayor plazo, por lo que actúan como incentivo para sustituir fuentes de financiamiento a largo plazo, mientras que, con relación a los activos, prima la colocación en moneda nacional. De todos modos, vale recordar que la tarea vinculada a instrumentos de este tipo es una para nada sencilla y con resultados históricamente no positivos.

Adicionalmente, y como parte de las propuestas de reforma al sistema financiero internacional, se discute la incorporación de herramientas de liquidez junto a esquemas de aprovisionamiento cíclicos. La proposición es que se intensifique el uso de estas propuestas para reducir la volatilidad del ciclo y el carácter procíclico que el influjo de crédito genera.

A todo esto el Gobierno puede ayudar también, ya que su ahorro contribuye a una apreciación de tipo de cambio real al reducir la demanda agregada sobre el sector no transable. Si este ahorro se destina a pagar deuda externa, o se invierte en el exterior, contribuye a revertir el influjo neto de capitales al país y aminorar la presión cambiaria hacia la apreciación. Indirectamente, la acumulación de depósitos del Gobierno en el Banco Central apoya el proceso de esterilización de las intervenciones cambiarias que se disparan por los influjos.

En resumen, los capitales extranjeros constituyen un complemento importante para la inversión en economías emergentes. Sin embargo, mientras la economía no cuente con oportunidades productivas comparables a la escala del flujo luce razonable adoptar instrumentos adecuados que regulen su ingreso y, sobre todo, induzcan a que su composición sea la más favorable para el crecimiento. Aunque estos instrumentos no han demostrado efectividad en el pasado, quizás su reciclaje, aunado a algunas propuestas novedosas, ayuden. Y más puede ayudar el comportamiento mencionado del Gobierno. Claro que para un comportamiento adecuado también resulta importante que los países muestren cuentas transparentes para que supervisión multilateral que se ejerza descubra vulnerabilidades, evite una nueva crisis y coadyuve a contener la guerra de monedas que hoy parece afectar a los mercados internacionales. Excepto la transparencia, nada de todo lo anterior es fácil.

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