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Ayer el Banco Central de la República Argentina (BCRA) introdujo dos cambios significativos en materia de política monetaria. Las Comunicaciones “A” 7290 y 7291 disponen que los bancos podrán dejar de invertir una parte importante de sus actuales tenencias en Letras de Liquidez (LELIQ) del BCRA con vencimiento a 28 días a tasas del 38% anual, para hacerlo en títulos públicos en pesos del Estado Nacional a plazos de 180 a 450 días, con tasas fijas con o sin indexación y con tasas variables, en valores a definirse en cada colocación.
El monto en juego representa 35% del total de las tenencias que los bancos poseen en el LELIQ, unos $750 mil millones o US$ 7,5 mil millones al cambio oficial. Si se suman también los PASES, con vencimiento a un día o siete días, el monto objetivo representa aproximadamente 20% del total de las tenencias de los bancos en posiciones remuneradas del BCRA.
Los beneficios buscados
Los depósitos en los bancos crecen en 2021 a un ritmo cercano a 40% interanual tratando de copiar la inflación proyectada, mientras que los préstamos crecen solamente a 5%. Esta diferencia, proyectada en el tiempo, genera una masa extraordinaria de pesos que por el momento no tienen destino ni aplicación en la economía real, retroalimentando un proceso de crecimiento continuo del propio excedente monetario.
El Presupuesto nacional para este año 2021 prevé la colocación de $4 billones de deuda de largo plazo, de los cuáles $2,3 billones corresponden a vencimientos de amortizaciones de deuda -rolear- y $1,7 billones es colocación neta de deuda largo plazo.
La medida, abstrayéndonos del tecnicismo utilizado para impulsarla, intenta resolver dos problemas de fondo. Uno de orden monetario: la creación regular de dinero por parte del BCRA por encima de las capacidades de la economía para absorberlo. Otro de orden fiscal: la necesidad del Tesoro Nacional de acceder a financiamiento en cantidad y calidad que supera las capacidades de respuesta del mercado de capitales.
Desde el punto de monetario la medida permitirá derivar la casi totalidad de los excedentes de pesos creados y a crearse en 2021 por encima de la tasa de inflación proyectada (46%), hacia una gestión en gastos e inversión real a través del presupuesto público. Ello permitirá darles a esos pesos creados en exceso un destino diferente que no sea quedar atrapados en la trampa financiera, donde los pesos excedentes se autoexpanden por la propia inercia de tener retorno financiero a pesar de no estar colocados para apalancar consumo y producción en la economía real.
El intenso programa financiero que lleva adelante el Tesoro para cumplir con los parámetros fijados en el presupuesto 2021, comenzó a mostrar evidentes signos de agotamiento sobre el proceso de colocación de deuda en las últimas semanas. El agotamiento de la profundidad de un mercado de capitales demasiado chico para las necesidades del Tesoro puso barreras insalvables, que con estas medidas se sortearán otorgando un músculo extra de demanda al mercado.
Los riesgos asociados
Los riesgos iniciales de los bancos serán subsanados por una línea de liquidez inmediata que habilita el BCRA para dichos fines, en particular en los casos que tengan necesidades de atender retiros o pagos que colisionen con la nueva posición de fondos inmovilizado en títulos. Entonces, los bancos intercambian liquidez inmediata en la posición de efectivo mínimo, por una curva de rendimiento financiero. Se cambia un deudor que es el emisor del papel moneda por otro deudor que es el Tesoro Nacional. Probablemente mejore algo la alicaída rentabilidad del sistema financiero, pero a costa de incorporar un mayor riesgo sistémico.
Esta medida, con una impronta inicial contable, despejará parcialmente la hoja de Balance del BCRA, haciéndola lucir más sólida. Pero colateralmente contaminará, al menos en el corto plazo, la hoja de Balance de los bancos ya que propicia incorporar más riesgo soberano a su capital, toda vez que los títulos que se apliquen para la integración de esta regulación estarán excluidos de los límites previstos en las normas sobre “Financiamiento al sector público no financiero”.
Las provincias y los gobiernos locales son perjudicados indirectos de las medidas toda vez que sus posiciones de endeudamiento quedan excluidas, por el momento, de este bono contable que facilita el BCRA al Tesoro Nacional a través del sistema financiero.
El futuro depende de la economía
Las medidas dictadas constituyen crónicas ya anunciadas por los analistas, versión suave y voluntaria de una reprogramación de deuda de muy corto plazo del tesoro, hacia tramos cortos y medianos. El Tesoro podrá aspirar del mercado ahora $750 mil millones con vencimientos entre 180 y 450 días, lo cual le quita presión para las sucesivas salidas a mercado que viene ejecutando de forma muy ajustada en los últimos meses.
Lo que comienza suave entendemos que en el futuro -si es necesario- podrá hacerse más duro en la forma y el volumen. Recordemos que quedan fuera de este mecanismo el 65% de las LELIQ ($1,3 billones) y todos los PASES ($1,6 billones).
Las medidas también exponen el camino que pueden adoptar las autoridades si la economía real no comienza a absorber pronto los excedentes de liquidez y el ahorro en pesos que se acumula entre los agentes económicos. Es fundamental que los agentes comiencen a recuperar la confianza en el futuro económico, tomando riesgos para emprender y crecer como manera eficaz de sortear los límites explícitos de la economía argentina.
El despliegue de un nuevo ciclo de crecimiento es la única manera de dejar atrás los baches financieros del Tesoro y los desbalances a los cuales está sometida la política monetaria.
(*) Economista.
