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Por Por Nadin Argañaraz* y Daniela Cristina **- Exclusivo para Factor
Una lectura de la competitividad basada en el enfoque tradicional apunta a cómo una devaluación facilitaría el aumento en el volumen de exportaciones gracias al abaratamiento de los productos transables y de la reducción de los costos laborales en términos de moneda extranjera. Este análisis seguramente fue el que motivó la sensible modificación del tipo de cambio en el mes de enero. Los efectos sobre los precios no se hicieron esperar. Este tema es no menor, puesto que de este traspaso (conocido como pass through) depende centralmente el éxito de la devaluación (si se traslada íntegramente a precios no tendrá efectos sobre el tipo de cambio real ni sobre el costo laboral en dólares).
Devaluación e inflación (Acumulado parcial desde diciembre)
(Ver cuadro)
De hecho, en mayo prácticamente se había traspasado todo el efecto de la devaluación a precios (IPC San Luis registró 22%, siendo que la devaluación había sido de 23%). Claramente, los efectos reales de la devaluación ya se han licuado con la inflación acumulada en el período.
Coyuntura macroeconómica
En los últimos meses, el Gobierno ha priorizado estabilizar el mercado cambiario en desmedro del nivel de actividad. En ausencia de medidas tendientes a corregir los problemas de fondo (monetización de un déficit fiscal creciente y su “neutralización” mediante un masivo retiro de pesos vía Letras y Notas del Banco Central de la República Argentina (BCRA), que a su vez acrecientan el déficit cuasifiscal), la relativa tranquilidad de los últimos meses tenderá a desaparecer. Es por ello que actualmente el Gobierno se enfrenta a un dilema de política no menor: cuidar las reservas (vía aumento en tasa de interés) versus evitar la recesión (con una política monetaria menos dura que convalide una tasa de inflación mayor).
Negociación con los holdouts y su efecto en la economía
El país se encuentra enfrentando una escasez de flujo de dólares (gracias a la caída en las exportaciones industriales y al crecimiento en el déficit energético) combinada con un bajo stock relativo de esta divisa en poder del BCRA –fruto también de la decisión institucional de pagar deuda con reservas-. De hecho, el país sólo tiene reservas propias para pagar deuda por dos años aproximadamente.
Argentina afronta la necesidad de más dólares por diversos motivos:
a) Bajar la expectativa de devaluación y de ese modo evitar que suba la tasa de interés;
b) evitar llevar a cabo ajustes estructurales en la gestión actual de política económica, ya que un mayor stock de dólares posibilitaría continuar funcionando con déficit fiscal y mantener el atraso cambiario, financiado con dólares;
c) sustituir el financiamiento del déficit con emisión de pesos por financiamiento con dólares, lo que disminuye la necesidad de colocación creciente de Lebac y Nobac y consecuentemente la presión al alza de la tasa de interés. Todo ello antes de que salga a la superficie el caso de los “fondos buitre”.
La decisión de la Corte Suprema de Justicia de Estados Unidos dejó al país en una situación muy complicada: puso en agenda una deuda que el Estado nacional no contabilizaba y que ahora hay que pagar inexorablemente. El país necesita ahora todavía más dólares.
Ante esto, la pregunta que surge es qué sucederá si el país no consigue más dólares (aparte de los que precisa para enfrentar la deuda de los holdouts). La primer consecuencia saliente es que desaparece la posibilidad de sustituir emisión de pesos por dólares. Con lo cual, habrá que seguir esterilizando emisión. Y la tasa de interés en este escenario se enfrenta a presiones alcistas. Esto hace que se posponga inflación y la actividad siga estancada. Evidentemente, si el país no consigue más dólares, será difícil bajar la expectativa de devaluación del peso. Una expectativa de devaluación creciente generará mayor presión sobre el dólar ilegal, lo que a su vez acrecentará la brecha cambiaria, agudizando los problemas de precios relativos que paralizan a la actividad económica. Para que ello no ocurra, habría que continuar retirando pesos del mercado (vía letras y notas del BCRA), lo que continuaría presionando a la suba la tasa de interés.
En materia inflacionaria se puede aspirar a que, política monetaria ortodoxa mediante, se mantengan las tasas observadas de entre 2% y 2,5% mensual, posponiendo inflación, que es la contracara del déficit cuasifiscal creciente que se está generando.
Las perspectivas sobre el próximo trimestre de un escenario como el descripto no son prometedoras: la mayor tasa de interés (como mínimo estable en los valores actuales) redundaría en magros niveles de actividad económica, a lo que se suma la restricción adicional sobre los dólares de las reservas que el Gobierno tendrá que hacer, con el consecuente efecto negativo adicional sobre importaciones y nivel de actividad.
*Economista. Director de Investigaciones, Instituto Argentino de Análisis Fiscal (Iaraf)
*Economista Instituto Argentino de Análisis Fiscal (Iaraf)
